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Os dividendos da Itaúsa (ITSA4) e sua precificação atual

Atualizado: Mai 2




Os mercados acionários mundo afora seguem em crise. Guerra de preços de petróleo, dados mostrando desaceleração econômica global e perpetuação da disseminação do COVID-19 justificam a extrema volatilidade das bolsas de valores. Neste cenário de caos generalizado, a racionalidade na tomada de decisão se faz mais importante do que nunca. No artigo de hoje, mostramos como a luz da racionalidade pode trazer tranquilidade (e uma possível oportunidade) em um momento como esse.

Introdução

No nosso artigo publicado anteriormente – Os dividendos do Banco do Brasil – buscamos explorar, através do método do Dividendo Descontado, a possível atratividade do investimento nas ações BBAS3, em virtude da queda generalizada no preço das ações.


O mesmo racional pode ser aplicado às ações da Itaúsa (B3: ITSA3/ITSA4), pois tendo como principal fonte de renda os proventos pagos pelo Itaú, e sem muitos alvos de aquisição até então, a companhia tem conseguido, historicamente, remunerar fortemente seus acionistas através de dividendos, juros sobre capital próprio, bonificações, entre outros.


Utilizando novamente da técnica de valuation conhecida como Método dos Dividendos Descontados – por entendermos que é a que melhor se aplica à empresa em questão – mostraremos que o movimento de desvalorização recente das ações da Itaúsa precificam um cenário que, mesmo utilizando parâmetros conservadores, é, no mínimo, questionável.


Metodologia

Aplicaremos neste artigo o método dos Dividendos Descontados. Em linhas gerais, o método apresenta a seguinte premissa:


“O valor justo de um ativo é igual à soma de todos dividendos futuros por ele pagos, trazidos a valor presente com uma taxa de desconto apropriada”


Matematicamente, modelamos da seguinte forma:

Preço justo conforme fluxo de dividendos descontados

Onde:


  • Div_i = dividendo pago no ano "i"

  • n = número de períodos estimados

  • k = taxa de desconto

  • g = taxa de crescimento na perpetuidade


Para cálculo da taxa de desconto, utilizaremos o método CAPM:


Este método é muito semelhante ao método do Fluxo de Caixa Descontado, porém aqui aproximamos o fluxo de caixa livre pelos dividendos pagos.


Neste método, considera-se uma taxa de crescimento dos dividendos ao longo do tempo, de modo que:

Div_2 = Div_1 x (1 + taxa de crescimento)

Dito isto, o objetivo deste artigo não é estimar o preço justo da Itaúsa, e sim fazer o seguinte questionamento:


Partindo da premissa que a precificação atual da empresa é justa (Teoria do Mercado Eficiente), qual crescimento (ou decrescimento) está implícito no preço?


Fazemos basicamente o cálculo “de trás para frente” para entender o que está, de modo geral, precificado, e podemos comparar isto com a realidade operacional do ativo.


Esta abordagem é aplicável quando se avalia ativos de alto crescimento e consequentes múltiplos elevados.


Spoiler Alert: Em breve divulgaremos um estudo projetando o crescimento implícito no preço de várias empresas “queridinhas” do mercado, como Banco Inter (BIDI4), Magazine Luiza (MGLU3), Weg (WEGE3), entre outras! Se inscreva para receber este estudo exclusivo em primeira mão.


Crescimento nos dividendos da Itaúsa

Na presente análise, consideraremos a cotação da Itaúsa (ITSA4) como R$9,26, que é o preço que vigora durante a elaboração do estudo. O objetivo é, considerando parâmetros conservadores em termos de volatilidade, taxa livre de risco, prêmio de risco e rentabilidade, projetar o crescimento que estaria, em média, precificado no ativo neste preço.


Para entender a questão, faremos dois cenários:


  1. Crescimento zero – consideraremos que os dividendos da Itaúsa terão crescimento de 0,00% nos próximos 10 anos e na perpetuidade, de modo a estimar o quanto a empresa valeria nesta situação.

  2. Crescimento projetado – estimaremos qual o crescimento necessário para os dividendos da Itaúsa, nos próximos 10 anos e perpetuidade, de modo a firmar R$9,26 como seu preço justo.

As premissas consideradas neste estudo estão apresentadas na Tabela 1.



Consideramos o Payout da Itaúsa como perpetuamente 70%, o que consideramos conservador, dado que este é o patamar abaixo do que a empresa tem praticado e considerado nos cenários de aquisição de outras empresas.


Entendemos que haverá anos nos quais a Itaúsa pagará percentuais maiores de Payout, mas não consideraremos no estudo.


Estimamos a taxa de desconto:


Portanto, passemos à análise dos cenários definidos.

Cenário 1 – Crescimento ZERO

A Itaúsa praticou, em 2019, um Payout da ordem de 68% - percentual reduzido por conta da aquisição da Liquigás através de consórcio. Assim, sendo, neste cenário consideraremos que, até a perpetuidade, a Itaúsa pagará o mesmo valor pago em 2019, ou seja, R$0,86.


O resultado desta análise está apresentado na Tabela 2.



Observamos então que dadas as premissas apresentadas, em um cenário de crescimento zero, a Itaúsa valeria R$9,17; considerando a cotação de R$9,26, podemos interpretar que o mercado precifica, aproximadamente, estagnação de longo prazo nos resultados.

Cenário 2 – Crescimento projetado

Para o Cenário 2, calcularemos qual deve ser o crescimento nos dividendos, ao longo de 10 anos e na perpetuidade, de modo a fixar o preço justo da Itaúsa em cerca de R$9,26.


O resultado é uma taxa de crescimento nos dividendos, nos próximos 10 anos e na perpetuidade, de 0,10% a.a. Os resultados estão apresentados na Tabela 3.



Note que foi necessário exibir mais uma casa decimal para mostrar a diferenciação nos dividendos, o que corrobora com a tese de precificação de estagnação.


Por via de comparação, o que ocorreria caso, mantidas as demais condições constantes, os dividendos aumentassem a taxas de 2% a.a.? O resultado se apresenta na Tabela 4.



Neste cenário, o papel valeria cerca de R$11,90, o que representaria um upside da ordem de 29% em relação à cotação de referência deste estudo.

Conclusão

A análise “de trás para frente”, partindo do preço justo e determinando o crescimento necessário para tal é útil para ilustrar a direção da percepção do mercado em relação ao ativo. Naturalmente, as demais premissas (além do crescimento) são importantes no estudo e irão diferir dependendo de quem o realiza.


Contudo, entendemos que, de modo geral, o mercado tem precificado desaceleração dos resultados da Itaúsa por conta da dinâmica mais competitiva do setor e da possível recessão econômica causada pelos efeitos do Coronavírus.


Neste contexto, os investidores com horizonte de investimento de longo prazo podem avaliar se concordam com esta visão de estagnação de resultados. Para aqueles que entenderem que ainda haverá crescimento nos resultados da Itaúsa, do caos do atual momento uma boa oportunidade pode florescer.


Contudo, riscos sempre existem e devem ser monitorados. Cabe ao investidor e seus assessores avaliarem o alinhamento entre a relação risco x retorno da empresa e o perfil/objetivos do investidor, bem como o controle à exposição a riscos sistemáticos.

DISCLAIMER

Este artigo não tem por objetivo, de maneira alguma, efetuar recomendação de compra ou venda do ativo. Tal recomendação deve ser efetuada por profissional credenciado, conforme perfil do investidor. A eventual tomada de decisão de investimento é de responsabilidade do investidor e seus assessores.

Este artigo visa apenas ilustrar uma visão conceitual/educacional sobre a empresa, seu mercado e suas eventuais perspectivas de negócio.

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Abraços, até a próxima, e bons investimentos a todos!



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